文/關品方
恒大事件塵埃落定，許家印被判處無期徒刑。根據官方公布，恒大合併報表總負債約為2.44萬億元人民幣。從財務會計的概念出發，負債是企業會計賬面的債務總額，不等同於現金全部消失，要區分資金流轉、沉沒損耗、個人侵佔、是否作假、債務轉移等概念。許家印犯下八宗罪，筆者現正整理分析，如有知見，容後報道。本文將聚焦恒大事件、流動性消失及消費疲軟三者的關係。
恒大債務拆解下來，分為：一、有息債務約6124億元，包括銀行、信託、境內外美元債，是實實在在借來的資金；二、合同負債約7210億元，購房者預交的預售款，錢已被企業挪用，對應大量未交付的樓盤，是數百萬家庭的血汗錢；三、應付賬款、商業票據超過1萬億元，拖欠建築、建材、設計等上中下游中小微供應商的工程款，大量中小微企業被拖垮；四、恒大財富理財（俗稱P2P）未兌付的約340億元，是10餘萬普通投資者的理財本金損失。
實事求是地說，恒大借入的錢並沒有全部憑空消失，去向分為四類，包括：一、已經發生的真實社會支出（轉移給社會各方），大量資金用於繳納土地出讓金、工程施工、材料採購、稅費、員工薪酬、廣告營銷；這部分錢已經先後支付給地方政府、建築企業、材料商、勞動者，變成社會收入，但因現金流入不敷出，資金鏈斷裂，恒大破產崩盤後，再沒法轉化成可交付給業主的房產資產；二、沉沒虧損（相當於經濟意義上證券市場的市值蒸發貶損），大多來自盲目多元化擴張：恒大汽車、文旅、體育、健康等業務有巨額虧損；巨額利息滾存，高峰期每年利息支出數百億元；大量土地資產貶值、項目爛尾，資產價值大幅縮水。這一部分屬於經營失敗造成的社會財富損耗，在真正意義上被消耗掉；三、違規轉移與侵佔（數百億元規模)；司法查明，恒大存在財務造假、不合規分紅、關聯交易、資產向海外轉移，許家印通過分紅到海外公司、家族成員利益輸送等手段，攫取數百億資產；這部分屬於人為掏空企業資產、落入個人口袋；是總債務之中的一部分，而非全部2.44萬億都被他個人捲走；四、賬面債務差額；資產貶值後，資產抵不上負債，形成巨大賬面缺口。這並不是現金不見了，而是資產價值縮水，即使全部套現，也無法足額償還欠下的各類債權人主體（簡稱「負資產」)。
以上是筆者對恒大債務的解構，但到底有多少社會財富實際損失、蒸發了呢？直接不可逆的真實損失大約有數千億元，包含多元化投資沉沒、利息損耗、資產貶值、恒大財富理財本金損失，加上部分無法收回的供應商欠款。恒大收取了預售房款約7210億，2022年國家推出《保交樓專項借款政策》，以「金融16條」完善整套金融配套規則，通過盤活項目資產，盡量把房子交付給購房者，盡可能挽回這部分家庭的權益，這部分的財富並未徹底蒸發。至於金融機構、境外債券投資人的損失，在金融體系內部已消化了一部分。筆者認識一些朋友因相信恒大「大到不能倒」，購買恒大的高息可換股債券（年回報率一度高達約20%）；更有香港一些發展商大批購入，因而損失慘重，知名不具。最後是大量供應商的商業票據欠款，很多只能打折清債，中小微民營企業承擔了沉重損失。
恒大事件雖然不是直接蒸發了2.44萬億現金，但製造了巨大的財富貶值效應與信心危機。爛尾房業主背負房貸卻拿不到房子；供應商壞賬造成產業鏈收縮；理財投資者本金受損。民眾和企業財富減少，家庭預防性儲蓄上升，企業不敢冒風險投資，壓制消費和投資意欲、拖慢資金的流轉效率。
國內的消費疲軟是房地產周期、收入預期、科技應用、物價低企和人口結構多重因素疊加所致；以恒大危機為代表的房地產企業退潮是極重要的放大器（所謂乘數效應），但不能把宏觀流動性壓力全部歸結於任何一家單獨企業。
恒大總負債的一部分資金已經進入社會流轉；另有部分因投資失敗而沉沒損耗無法收回；數百億被違規轉移；還有部分債務缺口是資產大幅貶值帶來的賬面虧損。國家通過保交樓、破產重整、資產追繳等手段，盡量降低其對普通民眾的實際傷害。恒大事件的負面影響到如今仍在繼續滲透。不過，筆者個人觀察，現時總消費的「減速度」已經減慢，總消費正逐步走出低谷。對認購恒大樓花房和購買恒大理財產品的民眾而言，恒大爆雷是一個極大的社會教訓。
許家印主導的恒大，以盲目高槓桿擴張、違法挪用預售資金、非法集資等行為，給社會造成了重大經濟危害，是造成民眾消費變得謹慎、社會流動性偏弱的重要觸發因素之一，但也並非唯一原因，不能把當前的內需問題全部歸於單一企業的個人罪責，但恒大危機確實從多個渠道壓制了消費與流動性。恒大暴雷後，房地產的上漲預期逆轉。房地產是家庭佔比最高的資產，房價預期下行帶來的「負財富效應」，讓很多普通家庭即便沒有直接踩中恒大的雷，也因房產貶值、就業不穩而傾向多存錢、少花錢，不敢進行大額消費。市場對房產企業和理財產品的整體信任下降，資金大量沉澱在銀行和保險，降低了社會資金的流轉效率。加上產業鏈與金融鏈的連鎖反應，建材、裝修、建築等上中下游行業收縮，帶來就業壓力；金融機構面對地產風險，收緊相關信貸，企業、個人融資難度上升，出現流動性收縮，資金流速減慢。地方政府的土地財政受樓市調整影響，間接制約地方投資能力，造成地方財政赤字壓力。
民眾不敢消費、流動性偏弱，有更深層、全局性的客觀原因。收入和就業預期是最核心的兩個因素。由於科技發展，經濟處在轉型階段，部分行業就業壓力加大，居民對未來收入不確定，本能反應是增加儲蓄、減少消費，這是大環境所致。房地產行業整體周期調整，告別高速擴張，是城鎮化發展到新階段的必然結果。隨着高齡化和少子化趨勢加劇，社會保障與家庭負擔壓力轉重。教育、養老、醫療等後顧之憂促使居民預防性儲蓄；有上億家庭背負住房按揭，優先還債、壓縮消費的包袱，形成家庭資產負債縮表的格局。外部政經環境、人口結構變化、人口增速放緩、新冠疫情來襲，過去排浪式大宗消費階段結束，亦使消費增速自然回落。
許家印的違法經營，放大加速了我國房地產調整帶來的衝擊，傷害了大量普通民眾，打壓市場信心，屬於重要的「放大器」和「催化劑」。但當前消費偏弱，是周期轉換、收入預期、家庭債務、行業轉型、科技躍進等多重因素疊加所導致的綜合結果，屬於複雜的宏觀經濟盛衰循環調整。
國家一方面依法對許家印判處重刑，追繳違法所得，推進保交樓以化解恒大遺留下來的風險；另一方面通過提高居民收入、完善社保、鼓勵舊換新去庫存、優化房產政策、修復居民資產負債表，從根源提振消費意願與社會流動性，現已漸見成效。客觀地說，在國家維持整體安全的環境下，筆者對消費前景持審慎樂觀態度。
相關閱讀：
收藏
取消收藏
分享
