文/關品方
美國挑起的「關稅戰」進行得如火如荼。美國一計未成，一計又生；如今疊加「加密貨幣戰爭」，山雨欲來。隨着金融科技不斷進步，全球如何有效限制美元獨大，建立環球多邊貨幣體制？筆者欲在本文簡述觀點。
特朗普欲維持美元（和美債）的主導地位，有兩方面的考慮。一是改變目前聯儲局控制貨幣發行量的體制，讓貨幣發行的權力回到聯邦行政系統（白宮），力爭讓聯邦政府對利率和匯率有最終話事權；二是增加美元發行的多種形式，讓民間資本壟斷集團（科技私企、甚至軍工企業）都能發行貨幣（美元穩定幣），從而增加美元流動性，維持美元的需求。自標則是通過這兩個招式安排：一是集中管理美元匯率和利率；二是通過美元穩定幣分散（和擴大）美元發鈔權。一集中一分散，讓美元獨大的地位以新形式延續。第一個招式主要是解決美國內部的問題，第二個招式則涉及比特幣和穩定幣。這是兩個新興的貨幣市場，是全球性的較量，值得系統性地進行分析，且看各國政府和國際集團（例如歐盟和金磚）如何應對。
貨幣經濟學的概念如今有新的詮釋。戰後以美元定於一尊，從最初的黃金本位制到石油本位制再到今日的信用本位制，估計今後美元穩定幣將會大行其道。美元穩定幣的核心概念是與美元保持1:1的掛鈎關係。然而，其底層資美元本身——是以無形的儲備形式存在的。這意味着其價值的支撐最終依賴於一個關鍵要素：信任。相信美元，就應同時相信美元穩定幣；真是天才。所以美元穩定幣應被定義為信用本位制。中國計劃在全球範圍內發行數字人民幣（e-CNY）。據悉，其價值支撐將主要依託於包含黃金、稀土等在內的稀有金屬組合，而非僅依賴於所謂「信我就得」。這兩種模式孰優孰劣？最終評判標準在於誰能經得起時間的長期檢驗。對於這些核心概念，筆者將持續進行深入解讀。
比特幣、迷因幣和穩定幣都是加密貨幣。加密貨幣的基礎，建築在區塊鏈金融科技之上，筆者早前已有不少文章分析過，不再重複。迷因幣依靠名人社交效應，具遊戲炒作性質，類似手遊，性質和比特幣及穩定幣不同，不在本文討論範圍。本文聚焦比特幣（Bitcoin）和穩定幣（Stablecoin）。
中國政府對比特幣持明確監管立場：首先，比特幣不被認定為法定貨幣，其法律屬性界定為虛擬商品；其次，其在中國的交易和使用受到嚴格限制。政府實施監管的核心關切在於防範金融風險（如市場波動、投機泡沫）與洗錢風險，旨在保護公民財產安全，並嚴防比特幣被用於非法活動。中國政府定義比特幣不具備法幣屬性，因此不能在市場上流通使用；它是一種虛擬商品，缺乏政府背書、沒有穩定性。金融機構和支付機構亦不得從事與比特幣相關的業務，包括定價、買賣、抵押、保險。這些限制旨在防止比特幣交易對金融市場的潛在衝擊。
比特幣基於區塊鏈科技，其匿名性和跨境流通性使其具有較高的洗錢風險。政府因此要求相關機構履行反洗錢職責，對用戶身份進行識別，上報任何可疑交易。政府通過金融知識普及活動，引導公眾正確認識比特幣的風險，避免盲目投資。中央的政策宗旨百變不離其宗，是全心全意為人民服務，照顧廣大民眾的財產安全。
過去8年來，中國政府持續關注比特幣的發展動態，並據此動態調整監管政策。早在2017年，中國便已明確禁止首次代幣發行（token）等代幣融資活動；至2022年，政策進一步重申比特幣等虛擬貨幣的定位——屬於加密虛擬貨幣，不具有法定貨幣地位。總體而言，中國政府對比特幣的核心立場是實施嚴格監管與限制，核心目標在於保障國家金融安全與防範相關社會風險。
穩定幣也是加密貨幣，性質和比特幣雷同；因此中國政府目前對穩定幣的態度，同樣定義其為不具有法幣地位，相關業務被視為非法金融活動。這是一貫立場，旨在維護金融安全和社會穩定，防範虛擬貨幣交易炒作給一般民眾帶來財產損失。
香港作為國際金融中心之一，是中國金融市場向國際開放的一扇南風窗，也是一道防火牆。明乎此，做法當然不一樣，香港需要和國際金融市場接軌，亦步亦趨；但同時要參考中央的相關政策加以防範，允執厥中，既防止美國只顧資本壟斷集團利益的做法，亦要放開手腳，在一定程度上容許比特幣和穩定幣的運作，因此極具挑戰性。通過香港特區，中國可以參與到國際間的比特幣和穩定幣市場中來，充分發揮香港特區的便利和特色。
中國的政策措施不斷深化，2021年出台《關於進一步防範虛擬貨幣交易炒作風險的通知》，明確將穩定幣定性為「虛擬貨幣」並切斷其與法幣的直接兌換通道。2022年4月，就《中華人民共和國金融穩定法（草案徵求意見稿）》向社會公開徵求意見。草案二次審議稿規定，穩定幣發行方需滿足「實繳資本10億元人民幣以上」、「提供100%準備金」等主要條件；同時要求監管部門採取多維度措施，切斷支付渠道、處置相關網站、監控相關APP（應用程式）、加強市場主體登記和廣告管理、打擊非法金融活動。中國對穩定幣的態度，不是一棍子打死；容許在香港發行港元穩定幣，是先行先試。不排除日後容許在香港發行人民幣穩定幣，以離岸人民幣作為底層資產，一對一掛鈎。
中央對虛擬貨幣的監管原則主要包括3個方面，從國際金融學的角度看，實則輕車熟路、學界耳熟能詳。
第一是風險防控：因穩定幣可能引發金融風險（例如市場擠提波動和資金無序流動），要採取嚴格監管措施，維護金融體系穩定。
第二是主權貨幣（法幣）保護：通過加強對穩定幣的監管，防止其對人民幣的主權地位和國家貨幣調控政策產生負面影響。
第三是平衡創新與監管：在防範風險的同時，要探索如何在金融創新與市場限制間找到平衡點。這點十分重要，這也正正就是為何中央容許香港特區通過發牌制度讓持牌機構發行港元穩定幣。據說，年底前將有3至8個機構獲准，暫時名單已有但未定，筆者在此不可透露。中央同時在深圳前海進行「多幣種跨境結算」測試，亦是為這一方面的金融基建做準備。
回頭再說比特幣。比特幣和穩定幣有什麼分別？比特幣是指基於區塊鏈技術去中心化的數字貨幣，是通過密碼學原理和分布式網絡實現點對點交收的電子現金系統，限量發行，總量不變。比特幣的核心特徵是去中心化，不受中央銀行等政府監管機構控制，所有交易都通過網絡節點驗證、記錄在不可篡改的公開賬本上。通過比特幣，用戶能在全球進行快速的、低成本的轉賬，特別是在傳統銀行系統覆蓋不足或費用昂貴的場景下，有流通的便利性。
比特幣有3個基本特性：一是有限供應量（總量2100萬枚），二是交易透明性，三是網絡安全性。
比特幣在內地的相關活動受到嚴格監管，有明確的政策規定。首先是交易限制。2021年起，全面禁止比特幣交易服務，境內交易所全部關閉，相關交易活動被定為非法。其次是挖礦禁令。全面清理整頓所有虛擬貨幣的「挖礦」活動，禁止新增項目投資建設，存量項目有序退出。第三是金融機構限制。銀行、匯兌和支付機構不得開展虛擬貨幣相關業務，不得為虛擬貨幣交易提供服務。
至於個人持有，基於自由原則，雖交易被禁止，但法律並未明確禁止個人持有比特幣，持有者只是無法通過境內平台進行交易（通過香港特區的平台可以）。比特幣如缺乏適當監管，可以是龐氏騙局、擊鼓傳花、鬱金香泡沫（筆者上月已有文章談過鑫慷嘉崩盤）。但比特幣的價值源自共識和互信，所有賬本都清晰透明，如運用及監管得當，有其方便流通的正面作用，不可否定。
比特幣網絡建立共識與互信的核心機制源於其獨特設計：首先，依託區塊鏈技術和工作量證明（挖礦）機制實現的去中心化架構，確保了系統運行無需中央機構控制；在此基礎上，其開源代碼與公開賬本提供了高度的透明度，使所有交易記錄均可被任何人獨立驗證；尤為關鍵的是，協議層面不提供任何「官方」信用背書或「保證收益」的投資回報承諾；最終，比特幣的價格完全由投資者基於自主判斷進行自願交易而形成，真實反映了市場供需關係。美國將其定義其為商品；日本視之為資產，中國則將其納入到監管體制之內；內地交易非法，個人持有合法。
比特幣是具有稀缺性的數字資產（2100萬枚封頂，現價約為11萬美元/枚，整體市值高達2.34萬億美元）；其供給機制由編碼規定、另有減半機制能減少增發速度，挖出不易。比特幣的需求基礎，除了炒家投機希望賺快錢之外，也有源自避險（掩飾非法資金來源）、跨境支付（大宗商品的正常支付渠道被美國制裁截停）、Web3（金融科技創新:AI+大數據）等用途。是不是很複雜？筆者的理解是，中央的做法是先嚴格監管、後逐步放開。社會主義原則是從大局着想，保護人民的財產安全。
比特幣的價格波動劇烈，但事實證明，比特幣在國際間有長期支持者和技術生態的支撐。自特朗普上台以來，過去半年由於國際市場預期美國將會大力推廣加密貨幣（為維持美元霸權和美債地位），比特幣過去半年升值了約175%，從約4.2萬美元/枚上升到近日的約11萬美元/枚。比特幣已運作10年以上，需求穩定增長，估計會長期存在。因此應該在有效監管的基礎上逐步放寬，而非全面排斥。
筆者重申，比特幣的價值源自共識和信用。這方面和法幣（以及穩定幣）本質上相同。由央行背書的數字人民幣（CBDC），還有日後打算推出的金磚數字貨幣，同樣如此。人類社會的經濟運作，建立在共識和信用之上，文化是共識、貨幣是共識、法律是共識。共識就是信用。貨幣是購買力，我們相信它的價值穩定，所以有共識持有它，進行交易、互相接受。比特幣的共識是去中心化及限量供應。相比美元和美債的濫發，比特幣的共識和信用將不斷增大，正常情形下，因為限量不增發，比特幣的價值（和價格）只會越來越高。
因此，筆者認為，比特幣的特性甚至超越黃金，甚至或會成為各國外匯儲備的組成部分。黃金的全球市值現在約為24萬億美元（由於金礦開採，黃金供應逐步增加），如今比特幣的潛在市值是約2.34萬億美元。當比特幣的2100萬枚全部被挖出，價格高達100萬美元/枚的時候，比特幣的市值將會是21萬億美元，和黃金的市值差不多等量齊觀。
本文已太長，下周將繼續談穩定幣。筆者估計，中央對特朗普打算怎樣維持美元霸權和美債地位，已經有一整套應對方案，下周再論。
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