文/許小哲
近期人民幣匯率快速貶值至7.1，或形成在港中資企業匯兌損失及報表折算差額，帶來業績、估值壓力。與此同時，境內外利率倒掛，匯率繼續貶值預期仍存，貿易外匯順差溢出境外市場，形成離岸循環。如果美國繼續加息，一旦外匯流出趨勢形成一致預期，或加劇離岸匯率貶值壓力、擴大在岸離岸匯率差，並帶動在岸匯率繼續貶值。因此，需留意人民幣匯率快速貶值對香港離岸市場可能帶來的系列不良影響及風險隱患。
一、聯繫匯率制影響中資企業報表
香港貨幣政策的唯一目標就是「保持港元匯價穩定」，強方兌換保證匯率7.75，弱方兌換保證匯率7.85，金管局可在兌換範圍內進行符合貨幣發行局原則的市場操作。強方兌換保證方面，以固定匯率出售港元、獲得外匯儲備，通過基礎貨幣擴張降低香港銀行間利率，抑制外資流入。弱方兌換保證方面，以固定匯率拋出外儲、回籠港元，收緊基礎貨幣、港元利率上升，抑制外資流出。
自去年3月美國進入加息周期以來，港元弱方兌換保證多次觸發。對於香港機構來說，如果業務範圍、財務記賬幣種均為港幣，則不涉及匯兌損益；如果幣種涉及美元，則影響亦相對可控。但對於香港中資機構來說，如果業務與記賬幣種不匹配，則影響較大。由於港幣觸及弱方兌換保證後，將趨勢跟隨美元升值，對於開展人民幣業務、持有人民幣資產，卻以港幣、美元記賬的中資機構來說，人民幣頭寸的貶值將直接導致匯兌損失和報表折算差額，形成業績、估值壓力。
二、內地外匯資金滯留境外
為了維持聯繫匯率制，香港會跟隨美聯儲同步連續加息，目前香港貼現窗基本利率已高達5.5%。由於香港資本自由流動，一旦觸發港元弱方兌換保證，金管局亦需要持續買入港元賣出美元，收緊港元流動性。
截至5月31日，香港銀行同業市場流動資金總結餘已低至448億港元，創2008年以來新低。5月19日，香港隔夜銀行拆借利率Hibor達到4.97%，亦為15年來新高。而5月下旬以來，上海銀行間同業拆借利率Shibor僅約1.3%-1.7%，香港銀行同業人民幣拆息CNH Hibor僅約1.3%-2.7%，大幅低於香港短端利率，港元、人民幣的利差形成明顯的套利空間。
由於境內外利差倒掛，足以覆蓋匯差以及結匯後重新換回外匯面臨的管制風險。大量企業外匯順差沒有進入境內銀行體系，而是境外循環。外匯局口徑的順差與海關口徑存在巨大差異，「順差不順收」的局面持續，大量外匯資金滯留境外，部分流入香港。
三、人民幣離岸匯率或帶動貶值
目前，人民幣兌美元匯率7.1，尚未一次性調整到位，繼續貶值預期仍存。如果美聯儲繼續加息，進一步推高境內外利差，外匯順差或持續溢出境外，尋求匯率增值及高利息收益。
這一旦形成一致預期，將對離岸人民幣匯率形成壓力。一方面，為形成寬鬆環境、促進經濟復甦，內地商業銀行存款利率持續下調，擴大境內外利差，而貶值、國際收支壓力掣肘內地利率下行及復甦進程，或使貶值預期自我加強。另一方面，香港離岸市場中人民幣利率大幅低於港幣、美元利率，形成套利空間，將導致離岸人民幣貶值壓力，拉大離岸、在岸匯率差，帶動在岸人民幣貶值。
（作者為「就是敢言」副主席）
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