文/關品方
救贖瑞信的行為，是典型的bailout capitalism (救贖資本主義)，並不新鮮。國際金融界過去70多年來，例子屢見不鮮。別的不說，1964年香港出現銀行擠提，恒生陷入水深火熱，香港滙豐銀行極速出手，以極低價錢收購恒生銀行51%，恒生肉在砧板上，毫無討價還價的餘地。港英政府配合得天衣無縫，隨即宣布對匯豐銀行無限量支持，同時立法會三讀通過臨時法案，限定存戶每人每天只能夠提取港幣一百元。銀行業界因而渡過連鎖擠提的危機，在這過程中讓滙豐銀行當年得到最大好處。港英政府乾淨利落，一般市民無從置喙。五十九年過去，看似事過境遷，往事並不如煙，金融界的長老級人物和學者專家們，相信記憶猶新。筆者當年在香港大學念貨幣和銀行學，1964年銀行擠提危機是畢業考試的題目之一。
今次瑞銀宣布收購瑞信後，瑞士中央銀行（即瑞士國家銀行）隨即宣布對合併後的銀行提供1000億瑞士法郎流動性援助。但這個決定有附加條件，就是AT1債券將減記為零，全部撇賬，總額高達160億瑞士法郎，欠債一筆勾銷，債券持有人變得一無所有，一夕之間該債券成為廢紙。AT1是「額外一級資本債券」，風險偏高卻被漂亮包裝；「證券化」後以高收益誘使退休基金和社保基金等信託機構買入，性質和2008年美國的次按證券雷同（高風險按揭打包出售）。用香港金融界術語來形容，「橋唔怕舊，最緊要受」，「唔怕你精，唔怕你呆，最怕你唔來」。
瑞信的「額外一級資本債券」完全減記（百分百撇賬，一筆勾消），只是其中之犖犖大者，不少金融機構紛紛效尤，藉機或減記或撇賬，起碼做「壞賬準備」（俗稱剃頭），讓債券持有者巨額虧損，血本無歸。這種決定令人震驚，難以理解，無法相信。瑞銀僅以30億瑞士法郎就買下瑞信，但一夕之間，160億瑞士法郎的債券全變廢紙，瑞銀不用負責。它所引起的漣漪效應，現在還在國際金融機構之間跨越國界迴嚮，寧願虧蝕也要減持，資金紛紛套現避險，是看不見的人踩人，「走得快，好世界」。
瑞士的銀行產業，一貫以來標榜的信譽是政治中立，完全不受外來因素影響，因此才能夠吸引全世界各國的存款和投資，私人銀行業務蓬勃興旺。加上有所謂高度秘密的以數字開立的不記名戶口，是來歷不明的資金隱藏起來的最佳避難所，其中最重要的就是黃賭毒黑金和軍火交易的巨額掮客傭金。救贖資本主義的實質就是損失社會化，通過金融和會計制度的精密安排，讓全球兢兢業業的億萬市民為銀行的損失埋單。金融界財閥和高管取得的利潤被私有化，因為經營不善而出現的損失卻由全世界分攤。賺錢時是資本主義的私人擁有，虧損時是「社會主義」的集體負責。所以，救贖資本主義也可以理解為是專為金融資本和資產階級而設的「社會主義」。銀行只要大到不能倒，政府就可以雷霆萬鈞的姿勢，有力地迅速幫助銀行解困，而且隨時可以這樣做。至於銀行存戶和一般市民，那是雲裏霧裏，沒辦法知道（也不能參與）養老退休基金和社會保障基金的信託機構是怎樣代他們做的投資決定。
在瑞信和瑞銀的併購交易中，AT1債券的減記到底是否合規？瑞信在AT1的發行說明書上明確註明，「瑞士監管機構可能不需要遵循任何優先順序」，意思是AT1在瑞銀和瑞信在進行股權交易之前可以被取消。魔鬼就在細節，一般人都會忽視。瑞士的相關債券條款規定，「金融監管機構在重組案中沒有義務遵守傳統的資本結構等級」。這就是AT1債券持有人遭受重創的法理依據。
儘管如此，資本市場運作雖然合法，離不開公義和道德底線。幾天前，已有來自瑞士、美國和英國的律師團與瑞信的AT1債券持有者討論，可能採取集體訴訟的法律行動。
這次金融危機，撕開了西方世界尤其是瑞士資金和資本市場存在的殘酷事實。這個長期以來被稱為投資聖地的中立國家，在美國的單邊主義和極限施壓的威逼下，不得不選邊站，放棄一貫兩不偏幫的立場，或將付出慘痛代價。彭博社聲稱瑞信的倒閉是瑞士穩定聲譽的污點，因為瑞信被瑞銀併購一案創下先例：股東無權投票，債權風險比股權更大。30億瑞士法郎的收購價比瑞信危機出現前的收盤市值折讓了大約60%，瑞信的股東損失慘重。原本每股1.86瑞士法郎，跌到0.76（昨天回升到0.85）。
殺手鐧是由瑞士政府出面，同意修改法律以消除交易的任何不確定性，規定瑞銀併購瑞信的交易不需要瑞信股東的批准。原本在上市公司任何收購合併的過程中，被收購公司的股東有權投票贊成或反對收購。瑞士政府對有關法律進行修改削足就履，儘管帶來短期的穩定，長期而言動搖了金融業界國際公認的法律框架下保障股東的權益。此先例一開，將來其他國家將會紛紛效尤，投資者失去了一項最基本的保障權利。一旦制裁成風，瑞士政府如緊跟在美國後面，放棄中立的原則，存放在瑞士的資金將汲汲可危，有被凍結的可能，數字戶口也不再安全。此時不走，更待何時？
瑞士政府今次同意對瑞信發行的AT1債券全部減記歸零，是該債券市場成立以來的最大幅一次性撇賬，遠高於西班牙大眾銀行債券持有人在2017年損失的14億歐元，破壞了既成的金融制度。AT1債券持有人不但沒有任何賠償，在正常情況下債券持有人相對股東權益的優先權也被顛覆掉，真是匪夷所思。
按照併購和破產通用守則，債券的償還優先於股票的分紅。現在瑞信的股東們還可獲得32.4億美元等值，AT1債券持有人卻一無所有。此亦一是非，彼亦一是非，既然難以判定誰是誰非，那就誰大誰惡誰正確。這正是救贖資本主義的本質。今後的債券市場發行，將多災多難，疑慮重重，投資者不敢觸碰。
魔鬼就在細節之內。我們留意到瑞信在AT1的發行說明書上註明，「一旦發生減記，這些債券的利息將停止累積，每張債券的全部本金將自動永久性地減記為零，持有者將失去他們在這些債券上的全部投資。瑞士監管機構可以不需要遵循任何優先順序，因此AT1可以在股權交易之前被取消」。據此，瑞信振振有辭：沒有騙你。瑞士的相關債券條款亦有規定：「金融監管機構在重組案中沒有義務遵守傳統的資本結構等級」。據此，瑞士政府亦可以振振有詞：沒有騙你。
21世紀的今天，風雲激蕩，世界劇變，美國以國內法淩駕國際法，可以任意制裁凍結，隨意沒收資產。瑞士跟從美國，過去我們以為永遠保密的瑞士銀行會主動公開客戶資料。Tik Tok跟足美國的有關法律準入美國市場，大受歡迎的軟件程式，竟被美國政府以莫須有的罪名，以行政指令的方式勒令禁止。西方的一套價值和規矩，被西方自己一手破壞。遺憾的是，已經在破壞中，估計更大的破壞還要到來。筆者相信，由矽谷銀行擠提引發的金融危機，波及到瑞士信貸還只是剛剛開始。美國31萬億美元的負債怎樣償還，才是最大的世界級問題。欠人巨債者，全副武裝，橫行無忌，老子説了算，一眾債權人可以怎麼辦？
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